證券時報
張彤
2025-06-18 22:16
經(jīng)歷了三年多的低谷后，港股創(chuàng)新藥迎來了價值重估的機會。
2025年初至今，港股創(chuàng)新藥板塊漲幅顯著，超30家藥企股價翻倍，如三生制藥市值突破500億港元，信達生物市值超1200億港元。與此同時，年初至今，已有十余家創(chuàng)新藥企向港交所遞交上市申請，僅6月前半月就有7家，刷新歷史紀錄。
港股創(chuàng)新藥板塊持續(xù)走高，能否帶動一級市場創(chuàng)新藥投資情緒升溫？一級市場在該領域的投資邏輯發(fā)生了哪些變化？專注于生物醫(yī)藥行業(yè)投資的業(yè)內(nèi)人士在接受證券時報記者采訪時指出，一級市場生物醫(yī)藥領域投資的真正回暖，不僅需要二級市場長周期行情的帶動，更需要產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)在研發(fā)、商業(yè)化、政策支持等方面形成良性循環(huán)。當耐心資本與創(chuàng)新實力深度結(jié)合，中國生物醫(yī)藥的“黃金時代”或許才會真正到來。
一級市場醫(yī)藥投資預期好轉(zhuǎn) 但尚未真正火熱
“今年港股生物醫(yī)藥尤其是創(chuàng)新藥的上漲，本質(zhì)上是對前期超跌的估值修復?！比凉蓜?chuàng)投行業(yè)研究部總監(jiān)付四有在接受記者采訪時表示，部分創(chuàng)新藥企業(yè)股價較歷史高點跌幅超過90%，甚至出現(xiàn)市值低于賬上現(xiàn)金的極端情況，而當前的這種上漲具有明顯的結(jié)構性特征，真正帶動行情的是百濟神州、信達生物等具備全球競爭力的企業(yè)，它們通過 BD（商務拓展）合作實現(xiàn)海外商業(yè)化，用業(yè)績支撐了股價。
熙德博遠資本創(chuàng)始合伙人李秋實則認為，二級市場向一級市場的傳導是必然趨勢，但需要時間發(fā)酵。“我們觀察到，一級市場看項目的節(jié)奏確實加快了，但經(jīng)歷三年調(diào)整后，多數(shù)機構資金鏈緊張，真正能持續(xù)投資的頭部機構寥寥無幾?！?/p>
對于二級市場情緒升溫向一級市場傳導的周期，付四有認為：“一級市場投資周期長、流動性差，不可能像二級市場一樣炒題材。要形成持續(xù)的賺錢效應，至少需要二級市場維持一年以上的慢牛行情，讓LP看到穩(wěn)定回報預期才會入場?！倍钋飳崉t更樂觀：“今年BD出海交易量占全球近 40%，低成本快速迭代的優(yōu)勢讓中國創(chuàng)新藥獲得國際資本認可，這種趨勢一旦形成，可能加速一級市場回暖。”
此外，有業(yè)內(nèi)人士表示，目前生物醫(yī)藥領域投資出現(xiàn)一種現(xiàn)象，即早期項目聚集了大量資金，從而推高行業(yè)估值，但更需要資金支持的臨床和中后期項目卻顯得資金量不夠，缺乏大PE資金支持。對于這種資金分化，付四有表示，確實存在這種情況，原因是，早期項目因估值低吸引大量資金，部分熱門項目融資輪次密集，但進入臨床中后期的項目卻面臨資金斷檔?！岸谂R床數(shù)據(jù)若不夠理想，投資人就會謹慎；加上港股18A企業(yè)此前跌幅巨大，導致中后期項目估值與上市企業(yè)出現(xiàn)倒掛，機構更不愿接盤?！备端挠姓J為，如果臨床二期效果確實有堅挺的數(shù)據(jù)支撐，企業(yè)仍然能獲得資金支持。
李秋實則指出另一種解決方案：“創(chuàng)新藥投資正在形成良性循環(huán)，不一定依賴大PE。以今年IPO的映恩生物為例，通過與海外藥企合作獲得BD資金，憑借優(yōu)質(zhì)分子在香港上市并實現(xiàn)持續(xù)融資。香港市場對二期臨床企業(yè)的包容性，為一級市場提供了重要退出渠道。”他表示，這種模式與美國Biotech企業(yè)的成長路徑相似，即通過早期上市對接二級市場資金。
期待支付改革與耐心資本進場
據(jù)記者觀察，今年以來，創(chuàng)新藥的中后期融資中，產(chǎn)業(yè)資本成為重要的投資方，此外，還有跨國藥企與PE機構合作設立創(chuàng)新藥領域投資基金，比如，賽諾菲與凱輝基金一同設立了賽諾菲凱輝醫(yī)藥創(chuàng)新基金，專注于該賽道的投資。
盡管數(shù)據(jù)上來看，今年創(chuàng)新藥的投資量同比去年未見明顯漲幅，但基于市場環(huán)境變化，該領域的投資預期已發(fā)生變化，通俗點說，就是企業(yè)有了更強的盈利預期，資本才有更大的投資動力。
“醫(yī)保支付政策是影響創(chuàng)新藥商業(yè)價值的核心因素?！崩钋飳崗娬{(diào)，近兩年醫(yī)保談判定價趨于溫和，讓創(chuàng)新藥企業(yè)在國內(nèi)市場實現(xiàn)盈利，這是吸引資本的關鍵?！靶胚_生物等企業(yè)已開始盈利，接下來需要的是政策持續(xù)優(yōu)化，避免集采過度壓低價格?！?/p>
但付四有則對集采的雙刃劍效應表示擔憂：“過度控費會打擊企業(yè)研發(fā)積極性。生物醫(yī)藥的成本主要在研發(fā)前期，若市場化階段無法收回成本，行業(yè)將陷入惡性循環(huán)?！彼ㄗh參考美國經(jīng)驗，通過商業(yè)醫(yī)保分層支付體系，為創(chuàng)新藥提供多元定價空間?！澳壳皣鴥?nèi)商業(yè)醫(yī)保占比不足，需要政策引導分層保障，讓不同消費能力的患者獲得相應醫(yī)療服務，也讓企業(yè)能通過差異化定價實現(xiàn)盈利?！?/p>
長線資金的支持是投資人一致的期待。近一年來，創(chuàng)新藥快速發(fā)展也吸引了保險資金的關注和投入。但李秋實表示，保險資本的合作門檻較高，真正符合條件的GP不多，期待進一步放寬門檻，讓更多優(yōu)秀的GP獲得險資的支持。
“創(chuàng)新藥研發(fā)周期長達10年以上，需要LP具備長期投資理念。希望更多保險資金、社?；鸬乳L期資本進入，取代短期逐利的熱錢?！崩钋飳嵄硎?。
對于下半年及2026年的投資趨勢，兩位投資人認為，分化將成為主旋律。付四有判斷：“資金會向真正具備創(chuàng)新能力的企業(yè)集中，那些扎堆熱門靶點、缺乏差異化的項目將被淘汰。ADC、雙抗、小核酸等前沿領域仍有機會，但需要關注臨床數(shù)據(jù)與商業(yè)化潛力?！?/p>
李秋實則看好“中國創(chuàng)新”的全球競爭力：當前創(chuàng)新藥BD出海成為常態(tài)，中國創(chuàng)新藥企業(yè)正在從“模仿創(chuàng)新”轉(zhuǎn)向“原始創(chuàng)新”?！拔覀兙劢沟碾p抗、細胞療法等領域，已有企業(yè)達到全球領先水平。隨著港股慢牛行情的延續(xù)，一級市場有望在未來1—2年迎來真正回暖?！?/p>
責編：岳亞楠
校對：高源
