數(shù)據(jù)寶
守白
2025-06-17 19:56
一只即將下金蛋的雞，控股股東拱手讓出，賣(mài)給了上市公司。
6月13日，西部黃金（601069.SH）公告，公司擬以自有資金和貸款16.55億元收購(gòu)控股股東新疆有色金屬工業(yè)（集團(tuán)）有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“新疆有色”）持有的新疆美盛礦業(yè)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“新疆美盛”）100%股權(quán)。估值與賬面值相比溢價(jià)高達(dá)1,421.66%。
新疆美盛旗下有一座近百噸高品位金礦——卡特巴阿蘇金銅礦。公告稱，此礦探明的金資源量78.7噸，新疆美盛預(yù)計(jì)下半年投產(chǎn)，設(shè)計(jì)年產(chǎn)金金屬約3.3噸。界面新聞以今年均價(jià)約700元/克的金價(jià)計(jì)算，年產(chǎn)值高達(dá)23億元。
與資源量及產(chǎn)值相比，標(biāo)的高溢價(jià)有其合理性。但界面新聞發(fā)現(xiàn)，金資源量中有超40噸為“推斷的內(nèi)蘊(yùn)經(jīng)濟(jì)資源量（333）”。
“通常固礦的推斷資源量不確定性較大，經(jīng)濟(jì)價(jià)值有限，也不能計(jì)入儲(chǔ)量。”一位資深地質(zhì)勘探行業(yè)人士對(duì)界面新聞表示。
不僅如此，界面新聞還了解到，這座金礦開(kāi)采難度極大，開(kāi)采進(jìn)度存在不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。該礦區(qū)自然條件惡劣，積雪期長(zhǎng)達(dá)180天，雪崩、地震、泥石流時(shí)有發(fā)生，交通也不便利，山高、谷深、坡陡。在建設(shè)期，“施工環(huán)境困難重重”。
一旦因不可控的自然因素影響開(kāi)采進(jìn)度，或增加開(kāi)采成本，那么金礦的高估值或打折扣。
“確實(shí)存在一些困難，但礦資源也是一個(gè)好的資源?！本痛?，西部黃金證券部人士回應(yīng)界面新聞稱，這些困難是礦山生產(chǎn)必須的一個(gè)階段，在計(jì)劃之內(nèi)。但自然因素不可控，實(shí)際的生產(chǎn)、調(diào)度還是有差異。
6月13日，黃金板塊活躍，西部黃金因金礦資源擴(kuò)容而股價(jià)一舉漲停，隨后6月16日繼續(xù)走高，最新市值206億元。股價(jià)年內(nèi)漲幅約95%，已來(lái)到近七年高位。
高溢價(jià)收購(gòu)有財(cái)務(wù)壓力
高溢價(jià)是本次收購(gòu)的一大特點(diǎn)。
新疆美盛成立于2007年8月17日，注冊(cè)資本2.65億元人民幣。新疆有色于2021年11月完成了對(duì)美盛礦業(yè)100%股權(quán)收購(gòu)，現(xiàn)為新疆有色集團(tuán)全資子公司。
完成收購(gòu)至今，新疆美盛未開(kāi)展生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，未因生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)形成營(yíng)業(yè)收入。
數(shù)據(jù)顯示，2024年新疆有色虧損3,594.30萬(wàn)元，2025年一季度再虧1,416.21萬(wàn)元。
來(lái)源：公司公告
在收購(gòu)?fù)?，新疆有色作出一系列避免潛在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的承諾。其中一條便是，承諾在礦山實(shí)現(xiàn)正式生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、產(chǎn)生業(yè)務(wù)收益前，在不高于承諾人收購(gòu)及培育資產(chǎn)的相關(guān)成本的前提下，由西部黃金優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)相關(guān)資產(chǎn)。
評(píng)估基準(zhǔn)日為2024年12月31日，新疆美盛凈資產(chǎn)賬面價(jià)值為1.09億元，評(píng)估價(jià)值16.55億元，增值額15.46億元，增值率1,421.66%。
界面新聞發(fā)現(xiàn)，若以2025年3月31日為評(píng)估基準(zhǔn)日，則增值率將更高，達(dá)1,749.43%。截至一季度末，公司總資產(chǎn)23.74億元，總負(fù)債22.79億元，凈資產(chǎn)為9,460.89萬(wàn)元。
其中，增值項(xiàng)目主要為無(wú)形資產(chǎn)，這一項(xiàng)目賬面資產(chǎn)13.97億元，評(píng)估價(jià)值29.46億元，增值高達(dá)15.49億元。
此處無(wú)形資產(chǎn)包括2宗礦業(yè)權(quán)——卡特巴阿蘇金銅礦采礦權(quán)、卡特巴阿蘇金銅多金屬礦勘探探礦權(quán)。
北京晟明資產(chǎn)評(píng)估有限公司以資產(chǎn)基礎(chǔ)法進(jìn)行評(píng)估，評(píng)估機(jī)構(gòu)認(rèn)為，卡特巴阿蘇金銅礦采礦權(quán)，目前處于礦山開(kāi)發(fā)建設(shè)階段，未來(lái)盈利能力具有較大的不確定性。收益法評(píng)估值無(wú)法合理體現(xiàn)價(jià)值，資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估結(jié)果更全面、合理。
資產(chǎn)基礎(chǔ)法也稱成本法，是指以資產(chǎn)負(fù)債表為基礎(chǔ)，評(píng)估企業(yè)表內(nèi)及表外各項(xiàng)資產(chǎn)、負(fù)債價(jià)值的評(píng)估方法，反映的是資產(chǎn)投入和購(gòu)建成本。
卡特巴阿蘇金銅礦現(xiàn)已探明礦石總量2,567萬(wàn)噸（其中金資源量78.7噸），項(xiàng)目建設(shè)成達(dá)產(chǎn)后，將年產(chǎn)120萬(wàn)噸礦石，金金屬約3.3噸。
這屬于較大規(guī)模的金礦，對(duì)西部黃金來(lái)說(shuō)，一旦交易完成，資源量大增145%。界面新聞查詢發(fā)現(xiàn)，截至2024年末，公司旗下伊犁公司、哈圖金礦、哈密金礦三大礦山合計(jì)金金屬資源量為32.15噸。其中伊犁公司采礦權(quán)有效期已到期。
評(píng)估報(bào)告顯示，卡特巴阿蘇金銅礦礦山已于2025年5月末進(jìn)行了聯(lián)動(dòng)試車，下半年投產(chǎn)確定性強(qiáng)。
西部黃金自有金礦的基本情況（2024年年報(bào)）
此次交易無(wú)業(yè)績(jī)兜底。新疆有色不提供交易標(biāo)的盈利擔(dān)保、補(bǔ)償承諾或者交易標(biāo)的回購(gòu)承諾。
本次交易尚需獲得自治區(qū)國(guó)資委審批，并提交公司股東大會(huì)審議。
此外，此次交易西部黃金將以現(xiàn)金方式收購(gòu)，公司稱，資金來(lái)源為自有資金和貸款。
但西部黃金的賬上現(xiàn)金并不充裕。截至2025年一季度度，公司貨幣資金為9.55億元。這意味著至少還有7億元，需要靠貸款來(lái)解決。
一旦交易完成，不僅西部黃金現(xiàn)金流或受一定影響，公司資金負(fù)債率也或?qū)⒋蠓噬?，?cái)務(wù)費(fèi)用也將相應(yīng)上升。
資源量≠儲(chǔ)量，過(guò)半為“推斷”級(jí)別
當(dāng)前，國(guó)際地緣政治關(guān)系緊張，黃金作為避險(xiǎn)工具價(jià)格正不斷創(chuàng)新高。若以700元/克的價(jià)格計(jì)算，卡特巴阿蘇金銅礦78.7噸的金資源量高達(dá)550億元，金金屬年值將超過(guò)23億。此次交易定價(jià)與之相比，似乎十分劃算。
界面新聞注意到，此金金屬含量包括三部分，存在虛高的可能，且披露的是資源量，而非儲(chǔ)量，二者有較大區(qū)別。
根據(jù)2017年1月新疆維吾爾自治區(qū)國(guó)土資源廳出具的“關(guān)于《新疆新源縣卡特巴阿蘇礦區(qū)金（銅）礦勘探報(bào)告》礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量評(píng)審備案證明”（新國(guó)土資儲(chǔ)評(píng)[2016]120號(hào)），該礦金資源量由三部分組成：
探明的內(nèi)蘊(yùn)經(jīng)濟(jì)資源量（331）礦石量474.11萬(wàn)噸，金金屬量16.99噸，平均品位3.58克/噸；
控制的內(nèi)蘊(yùn)經(jīng)濟(jì)資源量（332）礦石量748.81萬(wàn)噸，金金屬量21.71噸，平均品位2.90克/噸。
推斷的內(nèi)蘊(yùn)經(jīng)濟(jì)資源量（333）礦石量1296.14萬(wàn)噸，金金屬40.04噸，平均品位3.09克/噸。
由上可見(jiàn)，推斷資源量占比超過(guò)50%。
“資源量并不等于儲(chǔ)量，二者的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)程度有顯著差異。探明的、控制的和推斷的三級(jí)之間也有較大區(qū)別?！鄙鲜隹碧叫袠I(yè)人士接受界面新聞采訪時(shí)表示：“前面兩個(gè)有實(shí)證，推斷則大概率沒(méi)有實(shí)證，是根據(jù)地質(zhì)條件推出來(lái)的。推斷資源量的平均品位（3.09克/噸）比控制的品位（2.90克/噸）還高，這是沒(méi)有依據(jù)的，沒(méi)有道理?！?/p>
該人士繼續(xù)解釋稱，推斷資源量一般是個(gè)比較虛的范圍，尤其是地下金礦，金礦的工業(yè)品位要求非常低。品位3克/噸說(shuō)明一噸礦里有3克黃金，這么少量的金是很難預(yù)測(cè)準(zhǔn)確的。金礦礦脈的延續(xù)程度，哪怕是在同一個(gè)礦區(qū)里，變化都是非常大的，中間都有可能斷了。“金礦的探礦的方法包括電法、磁法、電磁法等，分辨率都非常低?！?/p>
評(píng)估報(bào)告依據(jù)的資源量是在2016年出具的，但2020年5月新國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)——《GB/T 17766-2020 固體礦產(chǎn)資源/儲(chǔ)量分類》實(shí)施。新標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整了資源量和儲(chǔ)量的內(nèi)涵，不再使用“內(nèi)蘊(yùn)經(jīng)濟(jì)”術(shù)語(yǔ)，并調(diào)整了資源量轉(zhuǎn)換儲(chǔ)量的依據(jù)。
來(lái)源：《GB/T 17766-2020 固體礦產(chǎn)資源/儲(chǔ)量分類》
資源量可以轉(zhuǎn)換為儲(chǔ)量，其中探明資源量、控制資源量可轉(zhuǎn)換為儲(chǔ)量，推斷資源量則不可轉(zhuǎn)換為儲(chǔ)量。
評(píng)估報(bào)告對(duì)此風(fēng)險(xiǎn)有所考慮，其推斷資源量可信度系數(shù)為0.6進(jìn)行折算，評(píng)估利用可采儲(chǔ)量為礦石量1671.37萬(wàn)噸，金金屬量50.58噸，平均品位3.03克/噸。
值得注意的是，評(píng)估報(bào)告給出的金金屬可采儲(chǔ)量，依然比探明及控制資源量之和（38.70噸）高出約30%。
另外，評(píng)估定價(jià)對(duì)西部黃金來(lái)說(shuō)是有利的。評(píng)估報(bào)告考慮到金金屬等產(chǎn)品近年銷售價(jià)格波動(dòng)較大，而礦山服務(wù)年限較長(zhǎng)，采用前五年的銷售均值來(lái)確定產(chǎn)品價(jià)格，最終確定銷售價(jià)格為371.08元/克。大幅低于當(dāng)前金價(jià)。
“如果按現(xiàn)在的金價(jià)來(lái)計(jì)算，公司未來(lái)的業(yè)績(jī)是有保證的。但金價(jià)走勢(shì)很難判斷?！蔽鞑奎S金證券部人士對(duì)界面新聞稱。
開(kāi)采難度大：雪崩、地震、坍塌時(shí)有發(fā)生
一個(gè)礦產(chǎn)的價(jià)值不僅與資源量相關(guān)，地理位置、地質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施等維度也需要考慮在內(nèi)。
“判斷一個(gè)礦的經(jīng)濟(jì)價(jià)值要看幾個(gè)方面?？绰竦枚嗌睿倏椿镜牡乩?xiàng)l件，是在山上，還是平原、沙漠。再看離人群居住的地方有多遠(yuǎn)，交通是否便利?！?地質(zhì)勘探的行業(yè)人士對(duì)界面新聞解釋稱。
卡特巴阿蘇金銅礦在這些方面均不占優(yōu)勢(shì)，主要存在三大問(wèn)題。
來(lái)源：新疆美盛礦業(yè)有限公司卡特巴阿蘇金銅礦采礦權(quán)評(píng)估報(bào)告
首先，交通極其不便。
卡特巴阿蘇金銅礦位于新疆伊犁新源縣內(nèi)。礦區(qū)與縣城直距約31千米，運(yùn)距約100千米，路段為簡(jiǎn)易沙石公路。還有路段下雨下雪天通行困難。
礦區(qū)內(nèi)更是“山高、谷深、坡陡，切割強(qiáng)烈，通行較困難”。
因連日降雪，道路積雪交通困難，評(píng)估師從新源縣乘坐直升機(jī)約15分鐘到達(dá)礦區(qū)。后從礦山乘車返回縣城用了約3.5小時(shí)。
據(jù)媒體報(bào)道，2025年5月，礦區(qū)一名員工突發(fā)疾病，但盤(pán)山公路車程4小時(shí)，為此，新疆美盛啟用直升機(jī)來(lái)救援。
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其次，多重地質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)并存。
礦區(qū)位于北天山地震帶西段和南天山地震帶東段交匯部位，屬地震活動(dòng)多發(fā)區(qū)。自1964年有臺(tái)網(wǎng)記錄以來(lái)，新源縣境內(nèi)共記錄到MS≥3.0級(jí)地震421次。礦區(qū)周邊MSS≥4.7級(jí)地震7次。
“硐內(nèi)巖石破碎，穩(wěn)定性差，頂板邊幫垮落時(shí)有發(fā)生，就像是在豆腐渣里打洞?！辈傻V車間副主任萬(wàn)騰介紹道。《中國(guó)有色金屬報(bào)》上2024年3月刊登的一篇《新疆美盛兩周年建設(shè)紀(jì)實(shí)》中記錄著礦區(qū)的艱辛。
這篇文章還提到，坍塌情況時(shí)有發(fā)生，“有時(shí)日掘進(jìn)量停留在三四米，嚴(yán)重打亂了施工計(jì)劃”。
評(píng)估報(bào)告顯示，該礦區(qū)自然環(huán)境較為惡劣，各種災(zāi)害易生。
評(píng)估報(bào)告也顯示，礦區(qū)局部地段因重力及侵蝕活躍，易形成崩塌、滑坡等地質(zhì)災(zāi)害。此外，還伴有洪水、大風(fēng)、冰雹、霜凍、雪崩和寒流等災(zāi)害。
礦區(qū)內(nèi)無(wú)電力設(shè)施，地質(zhì)勘察靠自己發(fā)電。
這些自然條件嚴(yán)重影響礦山進(jìn)度。評(píng)估報(bào)告顯示，采掘工程項(xiàng)目設(shè)計(jì)工程量約3.8萬(wàn)米，但因井下圍巖破碎、節(jié)理發(fā)育，泥化嚴(yán)重，累計(jì)完成掘進(jìn)進(jìn)尺5340米。
來(lái)源：新疆美盛礦業(yè)有限公司卡特巴阿蘇金銅礦采礦權(quán)評(píng)估報(bào)告
新疆美盛還投資5,000萬(wàn)元用于雪崩防治工程，項(xiàng)目所在區(qū)域雪崩嚴(yán)重點(diǎn)位共9處。預(yù)計(jì)2025年8月30日前完成建設(shè)。
第三，有效作業(yè)期短。
卡特巴阿蘇金銅礦設(shè)計(jì)采選工程的建設(shè)規(guī)模確定為4000噸/日、120萬(wàn)噸/年。界面新聞?dòng)纱怂愕?，產(chǎn)能計(jì)劃每年生產(chǎn)日為300天。
然而，礦區(qū)天氣惡劣，能否保證完成300天生產(chǎn)存疑。評(píng)估報(bào)告顯示，礦區(qū)屬北溫帶大陸性山地氣候，冬長(zhǎng)夏短，溫差大。積雪期180天（11月初至4月底），積雪深度50至100厘米。
“卡特巴阿蘇的4月份依舊冰天雪地，5月底積雪融化，9月份又開(kāi)始下雪，一年只有3個(gè)多月的有利施工期。”中國(guó)有色金屬報(bào)此前發(fā)布的《新疆美盛兩周年建設(shè)紀(jì)實(shí)》一文中記錄。
對(duì)于這些困難，西部黃金證券部人士回應(yīng)界面新聞：“礦山的自然環(huán)境都有一定差別。（這個(gè)礦）海拔比較高，降雪之后是有一些困難。有這種特殊情況，這也是正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)必須的階段?！?/p>
“金礦主要是洞采，外面下雪的話，采礦問(wèn)題不大，難度可能在運(yùn)輸上?！鄙鲜隹碧叫袠I(yè)人士對(duì)界面新聞表示。
在2025年5月30日，礦區(qū)試產(chǎn)日，新疆美盛礦業(yè)有限公司選礦廠主任譚兵介紹，項(xiàng)目配備智能化控制系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)數(shù)據(jù)實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)與遠(yuǎn)程調(diào)控，采掘工程大量引用智能化設(shè)備。
那么，智能機(jī)械化開(kāi)采完成后，如此氣候與交通條件之下，如何將資源順利運(yùn)出呢？
“很多金礦都有這些問(wèn)題?！鄙鲜鲂袠I(yè)人士對(duì)界面新聞稱，金礦一般在山區(qū)，有斷裂或擠壓等地質(zhì)構(gòu)造活動(dòng)強(qiáng)烈的地方，伴生金礦。
此外，評(píng)估報(bào)告顯示，此礦開(kāi)采深度為2945米標(biāo)高至1860米標(biāo)高。這意味著開(kāi)打的深度差超過(guò)1000米。對(duì)此，勘探人士對(duì)界面新聞指出：“超過(guò)1000米，這個(gè)落差非常大，開(kāi)采難度就比較大了，要?jiǎng)佑煤芏喙こ?，打很多隧道?lái)控制?！?/p>
在今年5月30日金礦試產(chǎn)之時(shí)，新疆美盛總經(jīng)理張偉也稱，“項(xiàng)目克服了復(fù)雜地質(zhì)條件等挑戰(zhàn)，比原計(jì)劃提前一年建成?！?/p>
來(lái)源：新疆美盛礦業(yè)有限公司卡特巴阿蘇金銅礦采礦權(quán)評(píng)估報(bào)告
這座“金礦”能否真正成為西部黃金的“金蛋”，仍需克服重重自然挑戰(zhàn)，并經(jīng)受金價(jià)波動(dòng)和財(cái)務(wù)壓力的考驗(yàn)。
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